7月金融与主要经济指标背离 到底该怎么看? 实际坏账比官方数字高6.8万亿美元

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7月金融与主要经济指标背离 到底该怎么看?





8月15日,央行公布2017年7月金融统计数据:7月M2增速由6月的9.4%继续降至9.2%,再创历史新低;新增社融1.22万亿,同比多增7415亿;当月金融机构贷款增加8255亿,同比多增3619亿。

然而,8月14日,统计局公布的经济数据显示,7月主要经济数据全线放缓。7月规模以上工业增加值同比增6.4%,不及预期;7月社会消费品零售总额增长10.4%,增速大幅下降;前7月固定资产投资同比增8.3%,民间投资增6.9%,不及预期;7月房地产销售面积和销售额重返下降趋势,创历史新低。

通常来说,广义货币扩张领先于总需求增长,而在供给相对稳定的情况下、总需求的变化又早于通胀。而值得注意的是,7月M2增速创历史新低,这种情况下,一般会认为总需求降低,和7月经济数据增速全线放缓相呼应;社会融资大幅升高,又会表明实体经济融资需求强劲,所以这两个经济数据背离的情况下,突然会感慨“社融和信贷数据该信谁?”实体经济现在究竟又处于一个什么样的状况?

社融走势与经济背离

7月的社融总量同比多增7415亿,社融余额增速回升至13.2%,7月新增贷款同比多增3619亿,贷款增速回升至13.2%,无论社融还是贷款增速均在7月回升,与7月全面走弱的经济数据存在背离。

海通宏观姜超认为,有三种可能解释“社融走势和经济背离的原因”,这背后的可能原因之一是社融数据不包含政府融资,但7月的政府债券净发行高达9260亿,同比多增4300亿,政府加社会融资增速同样在7月份有所回升。

另一个解释是融资对经济存在领先性,通常领先一到两个季度,因而当前的融资回升要过一到两个季度才会经济产生影响。

还有一个解释是融资存在结构问题,短期融资对经济作用不大,真正对经济增长有影响的是中长期融资,而7月的居民和企业中长期融资增速均未上升,这也可以解释7月经济的再度回落。

由此可以看出,社融指标在预测或者衡量实体经济需求层面具有很大限制。

货币指标在失效,融资指标有效性在降低

“货币指标逐渐失效。总结来说,对7月份M2增速的下滑无需恐慌,因为只要央行坚定控制货币总量,推挤金融去杠杆,M2增速的低增或将成为新常态,M2增速作为货币指标或逐渐失效。”姜超认为。

融资指标也在变化。而融资增速的有效性也在降低,因为对经济真正有效的是中长期融资,而我们观察到今年以来企业中长期融资总增速在缓慢下降,而这也可以解释地产和基建投资增速的不断下滑。

姜超提醒,无论是货币指标还是融资指标都不可全信,中国或正在重演美国80年代左右发生的故事,货币数量指标正在逐一失效,失去了对经济增速的指示意义。

“准M2”和“调整后社融增速”可作为经济先行指标

中金梁红团队观点和姜超一致,并且指出,M2作为领先指标“错过”了2005年以来几个重要的周期节点——包括2007~2008期间的通胀大幅上升、以及2016年2季度以来的再通胀周期(图表1)。相对比之下,“准M2”和调整后社融增速则成功捕捉到了这些比较重要的周期节点。

资料图

梁红进一步提出了两个衡量经济数据的新指标——“准M2”和“调整后社融”,“准M2”和调整后社融增速领先经济活动大约2个季度,领先整体通胀变化约4个季度,领先名义GDP和盈利增长大约3~4个季度。

“准M2” = 调整后社融+ 商业银行外汇占款–财政存款

调整后社融= 央行公布的社会融资总量+ 地方政府债券余额+ 国债余额。

(“准M2”与调整后社融增速间阶段性背离主要受外汇资产的变化所推动)

“我们将继续采用“准M2”和调整后社融来衡量广义货币扩张速度的变化,并将两者作为总需求和通胀的有效领先指标。”中金梁红团队认为,自去年4季度货币政策开始退出宽松以来,“准M2”和调整后社融增速有所回落,但调整均不剧烈。目前两者减速的幅度离预警“通缩”的增速区间仍有相当的距离。此外,随着国内货币条件边际宽松,且外汇流出放缓,预计7月“准M2”和调整后社融增速同比和环比将可能双双回升。“准M2”和调整后社融的增长趋势均表明今年下半年至明年上半年名义经济增长大体无虞,且再通胀有望持续。

央行在8月12日发布的第二季度货币政策执行报告中也指出,当前M2增速偏低与多种因素有关。随着市场深化和金融创新,影响货币供给的因素更加复杂,M2的可测性、可控性以及与经济的相关性亦在下降,对其变化不必过度关注。

更早之前,6月14日,央行发布5月金融数据,5月末M2货币供应同比9.6%,同比增速创历史新低,央行当时回应称,估计随着去杠杆的深化和金融进一步回归为实体经济服务,比过去低一些的M2增速可能成为新的常态。凤凰财经 刁艳艳




朱夏莲:中国实际坏账比官方数字高6.8万亿美元




朱夏莲是最早警告中国债务风险的金融分析人士之一。她认为政府干预会使隐蔽风险变得更大。但也有人质疑她的方法。


最有影响力的中国金融体系分析人士之一认为,实际坏账比官方数字高出6.8万亿美元,并警告称,政府维持稳定的能力使根本的问题没有得到解决。

朱夏莲(Charlene Chu)曾效力于信用评级机构惠誉(Fitch),在那里建立了中国银行业分析师的声誉,她是最早警告债务水平不断上升(尤其是在中国的影子银行体系)带来风险的人士之一。

如今,她最先提出的很多观点,比如对于中国各银行把高风险信贷隐藏在资产负债表外的担忧,已成为分析师们的共识。

“大家都知道中国存在一个信贷问题,但我发现人们经常忘记问题有多大。这个问题对全球都很重要,”身在纽约的朱夏莲在接受电话采访时表示。


朱夏莲在2014年离开惠誉,协助建立Autonomous Research的亚洲业务,该公司专业分析金融机构。

朱夏莲在最新报告中估计,到今年底,中国金融体系中的坏账总额将达到51万亿元人民币(合7.6万亿美元),是官方界定为不良贷款或关注类贷款的银行贷款价值的五倍以上。这个估算数字意味着坏账比例为34%,远高于上述两类贷款在6月底5.3%的官方比例。


中国的借款问题在本周受到关注,因为国际货币基金组织(IMF)就如下问题发出警告:北京不愿意遏制“危险”水平的债务。

IMF把北京方面容忍高债务水平归咎于其在2010年至2020年实现中国经济规模翻番的目标。“中国当局将为实现2020年GDP目标采取一切必要行动,”IMF表示。

朱夏莲从2011年起受到关注,原因是她对中国债务总额作出了自己的估算,在央行数据基础上加上了她自己对官方数据没有捕捉到的隐藏信贷的评估。

朱夏莲是最悲观的中国观察家之一,也有一些分析师质疑她的方法。尤其是,她得出的51万亿元人民币坏账估算结果,是基于11个其他经济体的平均信贷损失,这些经济体以往经历过与中国可比的快速债务增加,包括1985年至1997年的日本,以及2000年至2007年的美国。

但北京龙洲经讯(Gavekal Dragonomics)的中国经济学家陈龙表示,这种方法隐含地假定中国最终会发生经济崩溃。

陈龙认为,信贷损失与经济表现高度关联:不良贷款在增长放缓时上升。如果中国能够防止一场急剧下滑,信贷损失将会小得多,尽管杠杆出现不寻常的上升。

“如果发生经济崩溃,当然会有大量的信贷损失。没有人不同意那一点。但问题是崩溃会不会真的发生。她认为那是一个免不了的结果,”他说。

他说,朱夏莲未能考虑本世纪头10年的韩国,以及1997年后的日本等案例,当时这两个国家的债务迅猛增加,却都没有损害经济增长。

朱夏莲承认,眼下看不出急性危机迫在眉睫的迹象。中国政府对借款人和贷款人双方的影响,使其能够把问题的爆发大大推迟——这是更大程度上由市场驱动的系统所不可能做到的。

北京方面可以下令国有银行继续向亏损的僵尸企业(或者依靠短期银行同业拆借资金的较小银行)放贷。

但朱夏莲表示,相比在经济主体单纯针对市场激励作出回应的经济体中,拥有避免承认损失的能力,会使问题发酵地更久,同时变地更大。

“我越来越深地体会到,当局是如何策划一切的,” 她表示,“优点是这样能创造稳定性。缺点在于它可能酿成一个人们本以为绝不可能的大问题。我们正在进入这一境地。” 英国《金融时报》 吴佳柏  译者/何黎

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